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Investmentfonds.de 12.08.2010:
Carmignac: Europa bleibt unter Druck

Köln, den 12.08.2010 (Investmentfonds.de) - Die europäische Wirtschaft leidet 
nach wie vor unter dem starken Deflationsdruck, der durch die Auswirkungen der
Sparpolitik auf die Märkte noch verstärkt wird. Allerdings werden die Effekte 
der rigorosen Haushaltsdisziplin durch die ausgeprägte Schwäche des Euro seit 
November und die Beibehaltung einer zwangsläufig expansionistischen Geldpolitik
teilweise ausgeglichen, wodurch die europäische Exportwirtschaft kräftigen 
Auftrieb erhält. Sind die in den meisten Mitgliedstaaten beschlossenen Sparpro-
gramme ehrgeizig genug, um die Märkte in struktureller Hinsicht zu stützen?
Dies bezweifeln wir doch sehr. Aber zumindest verschaffen sie ihnen in Verbindung 
mit dem Stützungsplan der EZB und des Internationalen Währungsfonds eine Atempause. 
Aber darüber hinaus bleibt Europa durch die hohe Staatsverschuldung, deren Abbau 
durch die schwachen Wachstumsperspektiven nicht einfacher wird, auf Dauer anfällig. 
Aus diesem Grund halten wir Schuldenkrisen weiterer Mitgliedstaaten auf mittlere 
Sicht für unausweichlich.


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In Erwartung einer Wiederbelebung der Exporte legen die USA in der Zyklusmitte 
eine Pause ein

In den Vereinigten Staaten tritt der Aufschwung auf der Stelle. Mehrere Frühindi-
katoren wie z.B. das Verbrauchervertrauen oder der ISM‐Index des Verarbeitenden 
Gewerbes sind allmählich wieder rückläufig, und der Immobilienmarkt zeigt Anzeichen 
einer anhaltenden Schwäche (Rückgang der Neubauzahlen um über 30 % auf den niedrig-
sten Stand des gegenwärtigen Zyklus seit 2006). Die Verlangsamung des Auffüllens 
der Bestände, das 70 % zu den 2,7 Wachstumspunkten des ersten Quartals beigesteuert 
hatte, ist der Hauptauslöser der zu diesem Zykluszeitpunkt unvermeidbaren konjunktu-
rellen Trendwende. Die US‐Unternehmen hingegen trotzen der ausgeprägten Schwäche des 
US‐Wachstums, denn sie erhalten weiteren Auftrieb durch die Effekte ihrer Ratio-
nalisierungsmaßnahmen und die wiedergewonnene Wettbewerbsfähigkeit im Export. Jedoch 
wurden sie durch den beispiellos abrupten Rückgang der Wirtschaftsaktivität Ende 
2008 schwer erschüttert und agieren sowohl hinsichtlich Produktion als auch Schaf-
fung von Arbeitsplätzen noch immer sehr zurückhaltend. Sie können nicht einfach
auf den US‐Konsumenten vertrauen, der infolge des schwindenden Hebeleffekts nicht 
mehr der Retter in der Not ist, der den Unternehmen in der Vergangenheit half, 
nach einer Rezession wieder auf den Wachstumspfad zu finden. Vor diesem Hintergrund 
denken wir, dass der Katalysator für die US‐Unternehmen das Ende der restriktiven 
Geldpolitik in den großen Schwellenländern sein wird, wodurch sich der US‐Export-
wirtschaft automatisch neue Absatzwege eröffnen werden.

China entwickelt sich weiter dynamisch und wird von der Aufwertung des Yuan 
profitieren

Im Schwellenländeruniversum hat Peking die vor allem zur Drosselung der Konjunktur
eingeleitete geldpolitische Straffung fortgesetzt, indem die Kreditvergabe an die 
Unternehmen eingeschränkt wurde, wobei auch die Bildung einer Immobilienblase ver-
hindert werden soll. Diese Politik trägt allmählich Früchte. Ferner wirkt sich 
die von den chinesischen Behörden beschlossene flexiblere Wechselkurspolitik 
positiv auf die Fähigkeit des Landes aus, auf dem Wachstumspfad zu bleiben und bei 
der globalen Neuausrichtung eine tragende Rolle zu spielen. So zeigt dieser währungs-
politische Kurs in Verbindung mit der Entscheidung, den Forderungen nach Lohner-
höhungen nicht nur nachzugeben, sondern sie sogar zu fördern, den politischen Willen, 
das Wachstum künftig verstärkt durch den Binnenkonsum anzutreiben und dabei noch 
die Inflation zu drosseln.

Die neue globale Architektur mit den Schwellenländern als tragendes Element ist 
Realität geworden

Nachdem sie bereits unter Beweis gestellt haben, dass ihre Wirtschaft auch bei 
einer Rezession in den Industrieländern wachsen kann, zeigen die Schwellenländer 
jetzt, dass sich die gegenseitige Abhängigkeit der beiden Universen zu ihren Gunsten 
umgekehrt hat. Die Nachhaltigkeit des globalen Wachstums hängt jetzt in erster 
Linie von der Qualität der Wirtschafts‐ und Geldpolitik in den Schwellenländern 
ab, die in den letzten Jahren zum Glück einen erfolgreichen Kurs gesteuert haben. 
So wird das durch die Drosselung der staatlichen und privaten Ausgaben induzierte 
Schwinden des Hebeleffektes in den Industrieländern die globale Neuausrichtung 
stärker als erwartet beschleunigen.

Wir setzen auf die weitere Festigung des USD gegenüber dem EUR

In den Schwellenländern zeichnet sich das Ende der restriktiven Geldpolitik ab und 
wird zur Festigung ihrer Währungen beitragen. Daraus werden die USA weitaus größeren 
Nutzen ziehen als die europäischen Länder, die ihre Finanzen im Eiltempo sanieren 
müssen. So dürfte der USD nach der jüngsten Korrektur, die mit der Konjunktur-
abkühlung jenseits des Atlantiks einherging, auf Aufwärtskurs bleiben. Die Unter-
gewichtung des EUR bleibt somit die wichtigste Schiene unserer Anlagepolitik, trotz 
der technischen Erholung des EUR zu Beginn des dritten Quartals, die wir für
vorübergehend halten.

In Erwartung eines Katalysators behalten wir die ausgewogene Portfoliostruktur bei

Das absehbare Ende der geldpolitischen Straffung in China könnte auf ein angespanntes 
Umfeld treffen, in dem eine Fortsetzung der seit April nach 13 aufeinanderfolgenden 
starken Haussemonaten beobachteten Kurskorrektur bei Aktien nicht auszuschließen 
ist. Allerdings ist im Kursrückgang, der sich bei den großen Industrieländerindizes 
bereits auf fast 20 % summiert, die gegenwärtige makroökonomische Stagnation bereits 
ausdrücklich berücksichtigt, so dass in Anbetracht der extrem niedrigen Zinsen die 
Bewertungen mittlerweile attraktiv sind. In Erwartung eines Kurskatalysators bleiben 
wir bei unserer Portfoliostruktur, mit der wir die Marktbewegungen im vergangenen 
Quartal gut abfedern konnten.

Das Thema der Verbesserung des Lebensstandards in den Schwellenländern wurde 
aufgestockt

Das Thema der Verbesserung des Lebensstandards in den Schwellenländern wurde im 
Carmignac Investissement von 27,7 % auf 29,9 % aufgestockt. So haben wir die Gewich-
tung der asiatischen Unternehmen weiter erhöht, auf die derzeit fast 79 % dieses 
Investmentthemas entfallen. De facto ist der Pekinger Beschluss zur sehr allmäh-
lichen Aufwertung des Yuan eine sehr erfreuliche Nachricht für die gesamte Region.
Am stärksten aufgestockt wurden Bank Central Asia und Astra International (Misch-
konzern) in Indonesien sowie DLF Limited (Immobilienpromoter) und GMR Infrastruc-
tures in Indien.

Aufgrund der Möglichkeit eines Rückschlags in Europa bleibt die Goldkomponente hoch

Die europäische Krise, die unserer Auffassung nach in den kommenden Monaten jeder-
zeit wieder aufflammen kann, könnte zu weiteren haushaltspolitischen Exzessen führen, 
so dass Gold als sicherer Anlagewert weiter an Bedeutung gewinnt. Vor diesem Hinter-
grund haben wir die Gewichtung von Goldminen im Carmignac Investissement von 10,8 %
auf 14,7 % angehoben, vor allem durch die Aufstockung der Positionen in Newmont, 
Red Back Mining, Goldcorp und Barrick Gold.

Das Thema des US‐Wachstums wurde reduziert
Bei den ersten klaren Signalen für eine Wachstumsverlangsamung jenseits des Atlantiks 
wurde das Thema des USWachstums im Carmignac Investissement signifikant von 17,8 % 
auf 11,7 % reduziert. US‐Banken, ein Eckpfeiler dieses Anlagethemas, wurden trotz 
ihrer enttäuschenden Entwicklung des Berichtsquartals beibehalten. Wir bleiben bei
unserer Auffassung, dass sie im Gegensatz zu den europäischen Banken die Sanierung 
ihrer Bilanzen abgeschlossen haben und dass angesichts der Notwendigkeit, in Zeiten 
eines schwindenden Hebeleffekts über ein möglichst solides Bankensystem zu verfügen, 
die US‐Instanzen Realitätssinn beweisen und die erforderlichen Gesetzesänderungen 
mit Augenmaß beschließen werden, ohne den Sektor übermäßig zu belasten.

Rohstoffe: der Energiesektor bietet hohes Wertpotenzial

Vor dem Hintergrund der US‐amerikanischen Wachstumsverlangsamung wurde die Gewichtung 
des Metallsektors im Carmignac Investissement von 10,6 % auf 6,6 % des Fondsvermögens 
gesenkt. Angesichts der Folgen der durch die Offshore‐Bohrungen von BP im Golf von 
Mexiko ausgelösten Ölkatastrophe litt der Ölzuliefersektor unter dem politischen 
Willen zur Beschränkung seiner Aktivität aus im gegenwärtigen Kontext verständlichen 
Sicherheitsgründen, die im Lauf der Zeit zwangsläufig an Bedeutung verlieren werden. 
Die betreffende Plattform gehört Transocean, am Vorkommen hält Anadarko Petroleum 
einen Minderheitsanteil. Somit zogen diese beiden Werte das Portfolio in Mitleiden-
schaft. Aufgrund unserer Beurteilung der Haftungsfrage haben wir nach Kursverlusten 
von über 40 % beide Positionen aufgestockt. Parallel dazu haben wir Seadrill 
(Norwegen) verkauft und Schlumberger sowie National Oilwell reduziert. Nach seiner 
drastischen Unterperformance weist dieses Investmentthema nunmehr ein hohes Wertpo-
tenzial auf, das sich in den kommenden Wochen mit dem Erfolg im Kampf gegen die 
Ölpest allmählich konkretisieren dürfte.

II – Performancevektoren am Rentenmarkt

Staatsanleihen: gegenüber zweitklassigen Emittenten bleiben wir skeptisch

Im vergangenen Quartal hat sich deutlich bestätigt, dass das Schwinden des Hebel-
effekts in den Industrieländern in eine neue Phase getreten ist, in der die öko-
nomische Normalisierung nicht mehr ungestraft durch die Umwandlung privater in 
staatliche Schulden erfolgen kann. Da somit das wirtschaftliche Hauptrisiko die 
Deflation in den Industrieländern ist, halten eine Positionierung über die Duration 
am langen Ende der deutschen und USamerikanischen Renditekurve nach wie vor für 
gerechtfertigt, wobei aufgrund der bescheidenen Renditen eine verstärkte Wachsamkeit 
jedoch oberstes Gebot ist. Da in einem Deflationsumfeld die Fähigkeit der Emittenten 
zur Tilgung ihrer Schuld in den Augen des Marktes ein wesentliches Kriterium ist, 
bleiben wir zweitklassigen staatlichen Emittenten gegenüber skeptisch. 7,5 % des 
Fondsvermögens des Carmignac Patrimoine entfallen auf Staatsanleihen.

Unternehmensanleihen: US‐amerikanische und europäische Werte bieten Potenzial

Auf Unternehmensanleihen entfallen 33 % des Fondsvermögens des Carmignac Patrimoine. 
Nachdem im Berichtsquartal die Risikoprämien nicht weiter rückläufig waren, wodurch 
der Hauptrenditevektor entfiel, verbessern sich die Fundamentaldaten dieser Anlage-
klasse weiter. So weisen die robustesten der US‐amerikanischen und europäischen 
Emissionen im kurzen Laufzeitensegment durchaus Wertpotenzial und niedrige Risiken 
auf. Am Ende des Quartals haben wir den Druck auf bestimmte Sektoren zum Kauf von 
Papieren zu attraktiven Bewertungen genutzt. Einer der Neuzugänge ist die 5‐jährige 
Anadarkoanleihe zu 9 %; und das zu einer Bewertung, in der die Ölpest bereits zum 
Großteil eingepreist ist. Ebenso könnten uns im europäischen Bankensektor glaubhafte 
Resultate aus den Stresstests in Verbindung mit Kapitalmaßnahmen nach der Veröffent-
lichung der Ergebnisse der Stresstests am 23. Juli zur Aufstockung dieses Segments 
veranlassen. Generell wird die niedrige Verzinsung erstklassiger Staatsanleihen 
die Anleger dazu verleiten, höhere Renditen bei Unternehmensanleihen zu suchen; 
diese Entwicklung dürfte zu einem kräftigen Performancevektor werden.

Unsere Lokalwährungsanleihen wurden leicht aufgestockt

Die Schwellenländeranleihen des Carmignac Patrimoine in Lokalwährung wurden von 
6 % auf 7 % des Fondsvermögens aufgestockt. Die Zeiten ändern sich. In früheren 
Zeiten hätten Lokalwährungsanleihen unter dem Ansteckungseffekt gelitten, aber 
im Berichtsquartal haben sie sich gut geschlagen. So gaben die türkischen und
mexikanischen Renditen um 0,25 % bzw. 0,70 % nach, während sich die jeweiligen 
Währungen um 5,7 % bzw. 6 % festigten. In Brasilien bewirkte die entschlossene Aktion 
der Zentralbank einen Anstieg der 2‐jährigen Renditen um 0,35 %, der durch die 
Aufwertung des Real um fast 9 % zum Großteil kompensiert wurde. Wir beurteilen 
diese Portfoliokomponente weiterhin positiv und haben vor kurzem Indonesien 
aufgestockt.

Die Liquiditätsreserve wurde deutlich aufgestockt, die Positionierung im EUR beibehalten

Die Liquiditätsreserve des Carmignac Patrimoine wurde deutlich von 8,7 % auf 
19 % des Fondsvermögens aufgestockt. Im Berichtsquartal wurden 14 % der liquiden 
Mittel am US‐Markt platziert, so dass der Fonds die Schwächung des EUR nutzen konnte. 
In einem Umfeld, in dem der USD weiterhin vom Wachstumsgefälle zu Gunsten der USA 
profitieren dürfte, bleiben wir bei unserer defensiven EUR‐Positionierung.


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