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Investmentfonds.de 31.08.2012:
Dexia: Globale Aktienmärkte auf dem Weg zu einer langen Hausse?

Köln, den 31.08.2012 (Investmentfonds.de) - 


 
Ken Van Weyenberg, Dexia Asset Management


Die ersten sechs Monate des Jahres 2012 waren nichts für schwache Nerven. 
Nach einem ersten Quartal, welches aufgrund der wiederauflebenden Konjunktur 
und der EZB-Liquiditätsmaßnahmen positiv überrascht hatte, brachen die 
Aktienmärkte im 2. Quartal ein. Die Wirkung der Dreijahrestender ließ nach, 
so dass die klassische Liquiditätsrallye zu Ende ging. Unterdessen flammte 
die Euroraumkrise erneut auf, wozu unter anderem Griechenland entscheidend 
beitrug. Die Investoren wurden durch den möglichen „Grexit“, also den Austritt 
Griechenlands aus der Währungsunion, vorsichtiger. Auch an den Finanzmärkten 
wuchs die Nervosität. Zusätzlich geriet der spanische Bankensektor ins 
Schwanken und benötigte Unterstützung von der EU. Bankia, die viertgrößte 
spanische Bank, wurde verstaatlicht.    

 
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Eine Hoffnungsrallye 


Die derzeitige Stabilisierung und Stärke der Finanzmärkte sind vor allem 
den ungewohnt positiven Nachrichten und einer kräftigen Prise Hoffnung zu 
verdanken. Zum Teil berücksichtigen die Marktteilnehmer bereits die von 
China, den USA und der EZB angekündigte Lockerung der Geldpolitik. 
Deshalb hängt der Markt kurzfristig von der Liquidität ab. Sie könnte ein 
früher Auslöser der Aktienmarktrallye sein.   


Zurzeit ist es aber noch zu früh, um eine lange Hausse auszurufen. Bislang 
ist nämlich die Risikoprämie noch nicht nachhaltig zurückgegangen. Niedrigere 
Risikoprämien werden von den Anlegern erst dann akzeptiert, wenn sowohl 
die Unsicherheit als auch die Risiken durch die europäische Staatsschulden-
krise zurückgehen. Zwar liegen bereits eine Reihe interessanter Lösungs-
möglichkeiten auf dem Tisch,  wie etwa ein Schuldentilgungsfonds und eine 
Bankenunion, doch wird zunächst die Umsetzung der bereits beschlossenen 
Fiskalunion noch einige Zeit benötigen. Jede Enttäuschung könnte zu einer 
Welle neuer Probleme führen ? bislang der verlässlichste Auslöser von Ver-
handlungen innerhalb der EU. Der Psychokrieg zwischen den einzelnen Ländern 
fördert Gerüchte und macht die Märkte volatiler.   
  
 
Hoffnung ist aber möglicherweise nicht der einzige Grund für nachhaltig 
stabile Aktienmärkte. Obgleich die letzten zwölf Jahre für Aktienanleger 
nicht gerade die lukrativsten waren, könnte es zurzeit Hinweise auf einen 
längeren Aufschwung geben. Der Benchmarkindex für europäische Aktien, der 
EuroStoxx 50, ist in den letzten zwölf Jahren um 50 Prozent gefallen.   


Das Ende der Übertreibungen? 


Während des beeindruckenden Aufschwungs der Jahre 1981 bis 2000 ist der 
S&P 500 jedes Jahr um durchschnittlich 17 Prozent gestiegen. Um solche 
Erträge zu erzielen, musste sich das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) des 
Index vervierfachen – von 8 zu Beginn der Hausse auf am Ende gut 30. In 
den letzten Jahren des zweitlängsten Aufschwungs seit 1900 sorgten 
Euphorie und der unbeirrbare Glaube an die Zukunft des IT-Sektors für 
Übertreibungen. Erst zur Jahrtausendwende, nach dem Platzen der Dotcom-
Blase, endete der enorme Aufschwung. Eine weltweite Rezession und eine 
Unmenge von Insolvenzen waren die Folgen.   
 
 
Unterdessen haben die Aktienmärkte die Übertreibungen bewältigt – mit 
enormen Kursverlusten bis auf Schnäppchenniveau. Unsere Analyse des S&P 500, 
dessen Daten am leichtesten verfügbar sind, hat ergeben, dass der Aktienmarkt 
seit Beginn des langfristigen Abschwungs im Jahr 2000 mehr als 12 Prozent 
verloren hat. Dieser Verlust kam nicht etwa über Nacht, sondern war von 
großen Schwankungen und „Bärenmarktrallyes“ begleitet. Das KGV fiel von über
30 auf fast 13. Laut Bloomberg, das seit 1954 die entsprechenden Daten erhebt, 
liegt sein langfristiger Durchschnitt bei über 16. Dieser Rückgang ist 
allerdings nicht ausschließlich auf Kursverluste zurückzuführen. Tatsächlich 
sind die Unternehmensgewinne in den letzten zwölf Jahren erheblich gestiegen. 
Trotz fallender Unternehmensgewinne während der Dotcom-Blase und der großen 
Rezession der Jahre 2008/09 lag das durchschnittliche jährliche Wachstum 
der Gewinne der S&P-Unternehmen bei über 5 Prozent. Dies hat sich bislang 
noch nicht in den KGVs niedergeschlagen.      
 

Aktien fallen in Ungnade 


Aus Anlegersicht haben die Aktienmärkte seit 2000 nicht die in sie 
gesetzten Erwartungen erfüllt. Verschiedene Indikatoren signalisieren 
einen nie dagewesenen Pessimismus. So ist der Sell Side Indicator der 
Bank of America Merrill Lynch so niedrig wie nie. Er beruht auf einer 
Wall-Street-Umfrage nach den beliebtesten Marktstrategien und 
Allokationsempfehlungen. Anhand der durchschnittlichen Aktienquoten 
gibt er Aufschluss darüber, wie optimistisch oder pessimistisch der 
Markt ist. Auch haben die Kassebestände nach dem jüngsten Bank of 
America Merrill Lynch Fund Manager Survey fast wieder ihren Höchststand 
aus dem letzten Jahr erreicht. Beide Umfragen sind gute Kontraindikatoren.      

 
Anleihen im Vergleich zu Aktien teuer wie nie 


Während sich die Investoren über die Aktienmärkte ärgern, sind die 
Anleihemärkte der Industrieländer auf nie dagewesene Niveaus gestiegen. 
Die Flucht in Qualitäts-Staatsanleihen infolge der Schuldenkrise in den 
Peripherieländern hat sowohl in Europa als auch in den USA möglicherweise 
für neue Übertreibungen gesorgt. Dementprechend sind die US-Zehnjahres-
renditen auf 1,62 Prozent gefallen. In den letzten zwölf Jahren lagen 
sie durchschnittlich bei 4 Prozent; ihr Durchschnitt seit den Sechzigern 
beläuft sich sogar auf 6 Prozent. In Deutschland sieht es ähnlich 
aus: Hier liegen die Zehnjahresrenditen zurzeit bei 1,5 Prozent, gegenüber 
einem langfristigen Durchschnitt von über 5 Prozent (Bloomberg-Daten seit 
1989). Und nicht nur die Staatsanleihen der USA und Deutschlands haben von
der Flucht in die Qualität profitiert. Unter anderem sind die Renditen 
auch in Finnland, den Niederlanden, Frankreich und Belgien in den letzten 
Monaten erheblich zurückgegangen. Deshalb sehen sich viele Investoren mit 
negativen Realrenditen (Renditen abzüglich der Inflation) konfrontiert.       


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Hinzu kommt, dass erstmals seit über 50 Jahren (mit Ausnahme von 2008) die 
Dividendenerträge von Aktien höher sind als die Renditen von US-Zehnjahres-
anleihen. Wie attraktiv Aktien gegenüber Renten sind, zeigt auch ein 
Vergleich der Gewinnrenditen mit den „risikolosen“ Zinsen von Staatsan-
leihen. Der Mehrertrag (Gewinnrendite minus risikolosem Zins) beträgt in 
den USA über 5 und in Europa sogar 6 Prozentpunkte.  
 

Aktien: die zurzeit beste Langfristempfehlung 


Wir sind fest davon überzeugt, dass die Aktienmärkte auf kurze Sicht 
noch einige große Ängste überwinden müssen. Deshalb könnte jede weitere 
Schwäche des Weltwirtschaftswachstums in den nächsten Quartalen die 
Unternehmensgewinne belasten. Zusätzlich könnte jede weitere Eskalation 
der Probleme im Euroraum für neue Probleme an den Finanzmärkten sorgen. 
Auch wäre die Enttäuschung groß, wenn die Zentralbanken entgegen den 
Erwartungen die Notenpresse nicht anwerfen.  
 

Eines scheint steht aber offenbar fest: Wer sich heute für eine langfristige 
Anlage in Aktien entscheidet, wird dies in den nächsten Jahren vermutlich 
nicht bereuen. Angesichts einer nie dagewesenen Rentabilität und historisch 
niedriger Kurse sind Aktien erneut die „Assetklasse des Monats“, insbesondere 
mit Blick auf die extrem niedrigen Zinsen. Die enormen Bewertungsunterschiede 
zwischen Staatsanleihen und Aktien signalisieren, dass Staatsanleihen in den 
meisten Szenarien nicht frei von Risiken sind. Anleger, die ausreichend 
Geduld aufbringen und kurzfristige Volatilität in ihrem Aktienportfolio 
verkraften können, dürften am Ende auf der Gewinnerseite stehen.