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Investmentfonds.de 06.06.2013:
Vontobel: Eurozone - Das Schlimmste scheint überstanden

Köln, den 06.06.2013 (Investmentfonds.de) - 



Christophe Bernard, Vontobel-Chefstratege 


Seit Ende 2009 und dem Eingeständnis des damaligen griechischen Premier-
ministers Georgios Papandreou, dass das Haushaltsdefizit deutlich höher 
war als in den offiziellen Zahlen ausgewiesen, wird die Eurozone von einer 
Reihe existenzieller Krisen heimgesucht. Diese äußern sich vor allem in 
wirtschaftlichem Stillstand. Zudem fehlt eine umfassende Strategie zur 
Beseitigung der grundlegenden Mängel der Währungsunion. 
 

Zinsen unter Kontrolle 


Während zahlreiche Aspekte der wirtschaftlichen Situation nach wie vor 
Sorgen bereiten, gibt es Hinweise auf eine Stabilisierung. Erstens ist 
es der Europäischen Zentralbank gelungen, die Zinsen an den wichtigen 
spanischen und italienischen Staatsanleihemärkten mit Hilfe des OMT-
Programms (Outright Monetary Transactions) unter Kontrolle zu bringen: 
Seit Juli 2012 sind die Renditen zehnjähriger spanischer und italienischer 
Staatsanleihen erheblich von 7,6% auf 4,3% bzw. von 6,6% auf 4,0% gesunken. 
Zweitens gehen die Staaten die Ungleichgewichte bei den Leistungsbilanzen, 
welche den Kern der Krise bildeten, nun energisch an. So wurde beispiels-
weise das spanische Leistungsbilanzdefizit, das im Jahr 2007 noch bei 
zehn Prozent des Bruttoinlandprodukts (BIP) lag, innerhalb von sechs 
Jahren praktisch beseitigt, wenn auch mit negativen Folgen für Konsum 
und Beschäftigung. Ebenso machen die Länder mit den höchsten Haushalts-
defiziten Fortschritte in Richtung eines Primärüberschusses (das heißt 
eines Haushaltsüberschusses vor den Zinszahlungen für ausstehende 
Schulden). Insbesondere Griechenland dürfte dieses Ziel im Jahr 2014 
erreichen. Drittens hat die Europäische Kommission – mit ein wenig 
Überzeugungsarbeit seitens des Internationalen Währungsfonds (IWF)– 
erkannt, dass die vereinbarten Sparmaßnahmen über einen längeren 
Zeitraum hinweg umgesetzt werden müssen als ursprünglich geplant. 
Dies hilft den fragilen Euro-Ländern dabei, dem Teufelskreis aus 
tieferer Rezession und höheren Haushaltsdefiziten zu entkommen.  


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Griechenland auf dem Weg der Besserung 

 
Mit anderen Worten: Die Wirtschaftsaktivität dürfte im zweiten Quartal 
2013 ihren Tiefpunkt erreicht haben. Unsere Prognose einer allmählichen 
Erholung gründet sich unter anderem auf den jüngsten Einkaufsmanagerindex 
(PMI), einem wichtigen Barometer für die derzeitige und zukünftige wirt-
schaftliche Verfassung. Der Indikator ist im Mai auf 47,7 gestiegen und 
hat die Markterwartungen übertroffen. Die Daten im Rahmen der Mai-
Veröffentlichung zeigten ermutigende Ergebnisse für Italien und Spanien 
und deuten auf eine Erholung in Deutschland hin.  
 

Eines ist klar: Im Jahr 2013 wird die Wirtschaft weiter schrumpfen. 
Frankreich hat gerade erst mit der Umsetzung von Strukturreformen begonnen, 
und in Italien sind die Lohnstückkosten nach wie vor beängstigend hoch. 
Allerdings dürfte zum Beispiel Griechenland 2014 erstmals wieder ein 
Wirtschaftswachstum verzeichnen – nach sechs aufeinander folgenden 
Jahren der Rezession und einem Verlust von einem Viertel des BIP –, 
und die günstige Entwicklung sollte sich in der Folge beschleunigen. 
Sicherlich ist dies als positives Omen zu werten. 

 
Aktien übergewichten – Positionen in der Eurozone, Russland und Japan 


Daher haben wir eine signifikante Position in Aktien aus der Eurozone 
aufgebaut (Euro Stoxx 50). Unzufriedene Anleger hatten die Region lange
Zeit untergewichtet, was zu einem Bewertungsabschlag geführt hat, den 
wir für übertrieben halten. Und da die Analysten nunmehr seit fast zwei 
Jahren ihre Schätzungen der Unternehmensgewinne nach unten revidieren, 
dürfte zudem ein Ende dieses Trends in Sicht sein. Als Folge dieser 
Transaktion, die eine Reduzierung unserer Cash-Position zur Folge hat, 
sind wir nun bei Aktien «übergewichtet».  

 
Wir haben uns zudem in Russland engagiert, dessen Bewertung attraktiv 
erscheint. In Anbetracht der niedrigeren Inflation und des auf kurze 
Sicht zu erwartenden schwachen Wirtschaftswachstums dürfte die Zentralbank 
in diesem Sommer die Zinsen senken. Die Märkte in der Eurozone und in 
Russland sind in diesem Jahr bis dato ins Hintertreffen geraten und 
erfreuen sich unter den Anlegern keiner großen Beliebtheit. Daneben 
haben wir die jüngste Korrektur bei japanischen Aktien für eine Auf-
stockung unserer bestehenden Positionen genutzt.  


Wandel in China als Impulsgeber 

 
Blickt man auf die Wirtschaftslage außerhalb Europas, so zeichnet sich 
zunehmend eine konjunkturelle Verlangsamung in China ab. Die neue Führung 
des Landes hat offensichtlich erkannt, dass jährliche Wachstumsraten von 
7,5% und höher extreme Umweltschäden verursachen würden – es sei denn 
China ändert sein «Geschäftsmodell». Dieses neue Bewusstsein hat weit-
reichende Konsequenzen. Die kreditbasierte, immobiliengetriebene und 
rohstoffintensive Expansion der Vergangenheit ist beendet. Das sind aber 
nicht unbedingt schlechte Nachrichten für chinesische Aktien, denn Struk-
turreformen führen zu Verbesserungen auf der Ebene verantwortungsvoller 
Unternehmensführung (Corporate Governance) und hoffentlich auch zu höheren
Erträgen für die Aktionäre.  


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Allerdings sind dies schlechte Nachrichten für wichtige Rohstoffe wie
Eisenerz, Kohle und die meisten Industriemetalle sowie die damit verbundenen
Märkte wie beispielsweise Australien. Da das Rohstoffangebot zumeist ange-
messenen ist, schlägt das langsamere chinesische Wachstum auf die Preise 
durch, was wiederum weltweit erhebliche disinflationäre Effekte zur Folge 
haben dürfte. Die Zentralbanken verfügen also über einen größeren Spielraum, 
ihre äußerst großzügige Geldpolitik fortzusetzen, ohne Gefahr zu laufen, 
die Inflation zu schüren. Dieses Umfeld kommt den Aktienmärkten sehr zugute, 
außer jenen, die unmittelbar von den Rohstoffpreisen abhängen. 


Interesse an zyklischen Aktien dürfte zunehmen 

 
Die Aktienmärkte haben stark von Mittelzuflüssen im Rahmen der Renditejagd 
der Anleger profitiert. Die sogenannten defensiven Sektoren mit soliden 
Dividendenrenditen erwiesen sich als Spitzenreiter vor dem Hintergrund 
eines schleppenden Wirtschaftswachstums und massiver Liquiditätsspritzen 
der Zentralbanken. In Zukunft werden nach unserer Einschätzung zyklische 
Sektoren, die sensibler auf die Entwicklung der Konjunktur reagieren, 
stärker in den Fokus der Anleger rücken. Wir haben unsere Portfolios 
entsprechend ausgerichtet. 
 

Christophe Bernard, Vontobel-Chefstratege