Investmentfonds - News

Investmentfonds.de 05.07.2013:
ifo Standpunkt: Eine historische Entscheidung

Köln, den 05.07.2013 (Investmentfonds.de) - 



Hans-Werner Sinn, Professor für Nationalökonomie und Finanzwissenschaft, 
Präsident des ifo Instituts


In einem aktuellen "ifo Standpunkt" schreibt Hans-Werner Sinn:


Das deutsche Verfassungsgericht bereitet gegenwärtig die wohl 
wichtigste Entscheidung seiner Geschichte vor, denn es wird zum 
Staatsanleihenkauf-Programm (OMT) der Europäischen Zentralbank (EZB) 
Stellung nehmen. Danach kann die EZB in unbegrenztem Umfang 
Staatspapiere notleidender Länder aufkaufen, wenn diese Länder
sich den Regeln des Europäischen Rettungsmechanismus (ESM) 
unterwerfen. Viele Beobachter vermuten, dass das Verfassungs-
gericht das OMT-Programm akzeptiert, weil es bereits den ESM 
akzeptiert hat. Ich vermute genau das Gegenteil.


Der Grund liegt in der Parallelität zwischen dem OMT-Programm 
der EZB und dem entsprechenden Programm des ESM, der sogenannten 
Secondary Market Support Facility (SMSF). Beide Programme sehen 
den Kauf von Staatspapieren auf dem Sekundärmarkt vor, werden 
unter nahezu identischen Bedingungen durchgeführt - nämlich der 
Unterwerfung des hilfesuchenden Staates unter die Regeln des ESM 
- und bieten kostenlosen Versicherungsschutz für die Käufer von 
Staatspapieren, wie er sich in Form von CDS-Versicherungen auch 
am Markt erwerben ließe.


--- Anzeige ---
>>Jetzt am Aktienmarkt ein- oder aussteigen? Investmaxx Markteinschätzung lesen!
--- Ende Anzeige ---

Leistungen zur Kompensation von Schäden sind bislang weder vom 
einen noch vom anderen Programm erbracht worden, aber wie bei 
allen Versicherungen wird die ökonomische Wirkung bereits durch 
das Schutzversprechen an sich entfaltet. Das Schutzversprechen 
verringert die Zinsen, zu denen die Krisenstaaten sich verschulden 
können, und leitet wieder mehr privates Sparkapital vom deutschen 
Immobilienmarkt in deren Staatsapparate. Das dämpft den deutschen 
Bauboom, der das Wachstum der letzten drei Jahre maßgeblich 
getragen hat. Zugleich vermindert es die Anpassungslasten der 
Krisenländer und schwächt die Reformkräfte, die auf dem Wege 
über staatliche Ausgabenkürzungen und schmerzliche Sozialreformen 
auf eine Preiszurückhaltung hinwirken, durch die allein innerhalb 
des Euro-Verbunds eine Steigerung der Wettbewerbsfähigkeit 
erreicht werden kann.


Der Unterschied zwischen dem OMT-Programm der EZB und dem SMSF-
Programm des ESM liegt nur in der Höhe des gebotenen Versicherungs-
schutzes. Während die Haftung beim SMSF-Programm begrenzt ist, ist 
sie beim OMT-Programm unbegrenzt.


Das Verfassungsgericht hatte die Bundesregierung im letzten 
September gebeten, eine völkerrechtlich bindende Erklärung von den
anderen Euro-Ländern zu verlangen, nach der eine gesamtschuldnerische
Haftung beim ESM ausgeschlossen ist, weil der ESM-Vertrag in diesem 
Punkt unklar formuliert war. Damit wurde die deutsche Haftung von 
700 Milliarden Euro auf 190 Milliarden Euro verringert. Es ist schwer 
vorstellbar, dass das Gericht nun die unbegrenzte Ausweitung der 
deutschen Haftung durch das OMT-Programm der EZB akzeptieren wird.


Die Parallelität der Programme impliziert einen Ultra-vires-Verdacht 
(Verdacht auf Kompetenzüberschreitung) für mindestens eine der beiden 
Institutionen, ESM auf der einen und EZB auf der anderen Seite. Wenn 
die Staatspapierkäufe geldpolitische Operationen sind, wie die EZB 
behauptet, dann überschreitet der ESM seine Kompetenzen. Und wenn 
sie fiskalischen Charakter haben, dann geht die EZB zu weit. Aus 
logischen Gründen verhält sich also mindestens eine der beiden Insti-
tutionen vertragswidrig. Gerade weil das Verfassungsgericht bereits 
grünes Licht für den ESM gegeben hat, kann das nur die EZB sein.


Manchmal wird behauptet, die Programme seien insofern unter-
schiedlich, als mögliche Abschreibungsverluste der EZB auf marode 
Staatspapiere nur virtuellen Charakter hätten und keine echten 
Verluste für die beteiligten Staaten seien. Es gebe keine Nach-
schusspflicht der Staaten bei Verlusten ihrer Notenbanken. Die 
Notenbanken könnten mit negativem Eigenkapital weiterarbeiten, 
ohne dass die Staaten die Verluste tragen müssen. Aber diese 
Behauptung ist falsch, denn natürlich schlagen die Verluste an 
Zins- und Tilgungsleistungen bei ausfallenden Staatspapieren im 
Portfolio der EZB über verminderte Gewinnausschüttungen in voller 
Höhe auf den Bundeshaushalt durch, so wie es die Verluste beim 
Rettungsschirm ESM tun. Die Verluste erzeugen eine Finanzierungs-
lücke, die der Steuerzahler schließen muss. Die einzige 
Möglichkeit, dies zu verhindern, liegt in der inflationären 
Ausweitung der Geldmenge, denn sie würde die Verluste auf die 
Geldhalter verlagern. Sie wird jedoch durch Artikel 127 des 
Unionsvertrags ausgeschlossen.


Befürworter des OMT-Programms führen an, dass die Ankündigung, 
die Papiere eines Staates im Notfall zu kaufen, die Märkte 
sichtlich beruhigt hat. Unter den multiplen Gleichgewichten, 
die am Kapitalmarkt möglich seien, wähle das OMT ein gutes 
Gleichgewicht mit niedrigen Zinsen aus, das den Südländern die 
Fortsetzung der Verschuldung erlaube. Mit der bloßen Beobachtung 
der Marktberuhigung haben sie sicher recht, doch übersehen sie, 
dass diese Beruhigung dadurch zustande kam, dass das Investitions-
risiko den Steuerzahlern der noch gesunden Länder zugeschoben 
wurde. Die müssten nun eigentlich beunruhigt sein und wären es 
auch, würden sie die Dinge in ähnlicher Weise durchschauen, wie 
es die Akteure an den Finanzmärkten tun. Ihre Unkenntnis und ihr 
gutmütiges Vertrauen in die staatlichen Institutionen der 
Eurozone zur Marktberuhigung einzusetzen ist nicht nur zynisch 
und verantwortungslos, sondern letztlich auch sehr gefährlich, 
denn wenn sie das Spiel eines Tages doch durchschauen und sich 
über ihre leeren Geldbeutel wundern, werden sie vermutlich sehr 
aggressiv reagieren.


Wenn ein Land Gefahr läuft, in einer Verschuldungsspirale zu landen, 
ist es nicht die Aufgabe der EZB, es in ein besseres Gleichgewicht 
mit niedrigeren Zinsen zu überführen, denn die Möglichkeit, dorthin 
zu kommen, hat es auch selbst. Es kann seine Steuern erhöhen und 
damit beginnen, seine Schulden zurückzuzahlen. Oder es kann den 
Gläubigern Staatsvermögen als Sicherheit bieten. Dass das OMT eine 
Gemeinschaftsaufgabe sei, lässt sich mit dem Hinweis auf multiple 
Gleichgewichte nicht ohne weiteres begründen, denn ein jedes Land 
hat sein eigenes Gleichgewicht mit dem Kapitalmarkt.


--- Anzeige ---
>>Jetzt die 6.000 besten Fonds mit 100% Rabatt kaufen
--- Ende Anzeige ---

Die Befürworter des OMT-Programms weisen ferner darauf hin, dass 
die Zentralbanken überall auf der Welt große Mengen an Staatspapieren 
kaufen, insbesondere in den USA. Aber auch das Argument zieht nicht. 
Da die Eurozone kein Bundesstaat ist, hat die EZB ein sehr viel 
engeres Mandat als die amerikanische Federal Reserve Bank (Fed). 
Sowohl das Verbot der Staatsfinanzierung mit der Druckerpresse 
nach Artikel 123 des Unionsvertrags als auch die Notwendigkeit, 
im Falle eines Staatskonkurses die Gläubiger statt der Steuerzahler 
zu belasten, wie es in Artikel 125 dargelegt ist, sind europäische 
Besonderheiten, die durch das Fehlen des gemeinsamen Staates erklärt 
wird.


Im Übrigen kauft die Fed nur Bundesanleihen und nicht etwa Papiere
 von einzelnen Bundesstaaten, die in Schwierigkeiten sind, wie etwa 
Kalifornien oder Illinois. Um Geld in die Wirtschaft zu bringen, 
kauft sie stets ein wohldiversifiziertes Portfolio aus privaten und 
staatlichen Papieren aller Regionen der USA und hält sich von den 
Pleitestaaten fern. Das ist das Gegenteil der regionalen Fiskalpolitik, 
die von der EZB betrieben wird. Natürlich kann das deutsche Verfassungs-
gericht der EZB keine Weisungen erteilen. Das kann nur der Europäische 
Gerichtshof in Luxemburg.


Insofern ist die Bedeutung des zu erwartenden Gerichtsurteils 
begrenzt. Doch kann sich das Gericht eine Meinung darüber bilden, 
ob die Aktionen von EU-Organen mit den EU-Verträgen kompatibel sind, 
und falls es glaubt, dies sei nicht der Fall, kann es die Handlungen 
deutscher Institutionen, sogar jene des Bundestags, einschränken. 
Ex-Verfassungsrichter Udo di Fabio meinte gar, das Gericht könne 
die Bundesregierung zwingen, den Ausstieg aus dem Maastrichter 
Vertrag zu verhandeln, falls es ihr nicht gelinge, das OMT auszu-
hebeln. Ob das Gericht so weit gehen wird, ist aber fraglich.


Nach Lage der Dinge scheint es mir nur wahrscheinlich zu sein, 
dass das Verfassungsgericht die Rechtswidrigkeit des OMT erklären 
wird. Unklar ist, ob es daraus konkrete Schritte ableiten kann, die 
das OMT tatsächlich stoppen. Wie dem auch sei: Die Akteure auf den 
Finanzmärkten tun gut daran, sich auf diese Möglichkeit schon einmal 
gedanklich vorzubereiten.