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Investmentfonds.de 25.09.2013:
AXA Investment Managers: Warum so volatil, liebe Märkte?

Köln, den 25.09.2013 (Investmentfonds.de) - 



Christina Böck, Head Investment Solutions AXA IM Schweiz


In einer aktuellen Markteinschätzung schreibt Christina Böck, 
Head Investment Solutions AXA IM Schweiz:


So mancher institutionelle Investor - sei es Fondsmanager, 
Pensionskasse oder Versicherung -  musste in der letzten Zeit 
feststellen, dass man ungeliebt gewordene Positionen im Renten-
portfolio schwieriger abstoßen kann. War es früher für US-
Kreditanleihen möglich, an einem Nachmittag eine größere 
Position zu liquidieren, so braucht man heute einen Monat. 
Und beginnt dann noch der Markt zu sinken, tut es umso mehr 
weh, wenn man die Position letztendlich mit einem Verlust 
verkaufen muss, der im Entscheidungszeitpunkt nicht abzu-
sehen war. 


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In der Tat sorgen die in den letzten Jahren eingeführten 
Regeln und Kapitalbedingungen dazu, dass Banken als Market-
Maker nicht mehr die ihnen angebotenen Positionen auf die 
eigenen Bücher nehmen können. In der Konsequenz können die 
Banken einem Kunden ein Papier nur noch abnehmen, wenn sie 
auf der anderen Seite schon wieder einen neuen Käufer dafür 
gefunden haben. Und das kann dauern.


Auch die Zahlen belegen diese Entwicklung: Laut Statistiken 
der Federal Reserve von New York hielten Emissionsbanken 
2007 rund 235 Milliarden US-Dollar an Unternehmensanleihen 
– heute sind es nur noch circa 56 Milliarden. Gleichzeitig 
hat sich die Kapitalisierung des Marktes in der gleichen 
Zeit fast verdoppelt. Aussagen von Bankverantwortlichen 
bestätigen das: Früher waren die Emissionshäuser bereit, 
auch schon einmal eine gute Portion einer Anleihe auf den 
eigenen Büchern zu halten – heute muss alles vorplatziert
sein.


Über diese Phänomene hat man in den letzten fünf Jahren 
schon einiges gehört – aber was ist deren Bedeutung heute? 
Im Mai hatte Ben Bernanke von der Federal Reserve für den 
Herbst eine Reduktion der quantitativen Lockerung angekündigt 
(die nun ausfällt). Sofort stiegen die Zinsen in den Bond-
märkten extrem an. Die Anleihemärkte sind regelrecht abgestürzt 
– anstatt sich schrittweise an die neuen Gegebenheiten anzu-
passen. Insbesondere in den Kreditmärkten und bei den 
Schwellenländerbonds sind die Kurse so schnell eingebrochen, 
dass es nicht allein durch die Ankündigungen gerechtfertigt 
erschien. Die Brutalität dieser Bewegungen kann man mit großer 
Sicherheit diesen beschriebenen, strukturellen Veränderungen 
bei den Banken zuschreiben. 


Wenn die Banken den Endkunden Papiere nicht mehr abkaufen 
können, um es auf die eigenen Bücher zu nehmen – und dies 
auch zu Preisen, bei denen sie sich ein gutes Geschäft 
versprechen können - so dauert es nun einfach länger, bis 
sie durch das Herumfragen bei anderen Kunden potenzielle 
Käufer für den Titel gefunden haben. Und während dieser 
Frist bewegen sich die Märkte weiter und schneller als 
bisher. 


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Dieses Phänomen ist übrigens ähnlich auch im Schweizer 
Bondmarkt. Allerdings stellt man da eine leichte Differen-
zierung fest:  Kunden, die in engen Beziehungen zu den 
Investmentbanken stehen, ihnen demnach auch substanziell 
Positionen abzukaufen bereit sind und sie dadurch mit 
Liquidität unterstützen, werden denn auch besser bedient 
als die übrigen Marktteilnehmer. 


Was sind die Konsequenzen für das Portfoliomanagement: 
Diese schlechteren Liquiditätsbedingungen müssen viel 
expliziter als in der Vergangenheit eingeplant werden. 
Das kann heißen, strukturell eine größere Portion Cash 
zu halten, aber man sollte auch bereit sein, verstärkt 
mit Derivaten abzusichern, wenn der Verkauf der zugrunde-
liegenden Papiere nicht sofort gelingen kann. 


Langfristig wird man sich wohl Gedanken über die Struktur 
der Anleihemärkte an sich machen: Wird es Handelsplatt-
formen vergleichbar den Aktienmärkten geben? Aber bei 
der großen Anzahl von verschiedenen Anleihen eines einzigen 
Emittenten ist dies aus heutiger Sicht illusorisch. Eine 
Hoffnung bleibt: Wenn die Zinsen denn eines Tages wieder 
steigen, dann gibt es vielleicht substanziell wieder mehr 
Investoren in Anleihen und die Liquidität könnte sich 
dadurch auch wieder verbessern – aber auf die Niveaus 
des Investmentbankenbooms um 2005 werden wir allein 
dadurch nicht wieder kommen.