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Investmentfonds.de 05.05.2015:
Vontobel: Zwischen Inflation und Deflation - mögliche Konsequenzen für Anleger

Köln, den 05.05.2015 (Investmentfonds.de) - 



Christophe Bernard, Vontobel-Chefstratege 


Trotz der beispiellosen Geldpolitik der wichtigsten Notenbanken in den letzten 
Jahren gibt es derzeit keine Anzeichen für Inflationsdruck in den Industrie-
staaten. Vielmehr scheint es, dass die Verbindung zwischen Inflation, Geldmenge 
und Wirtschaftsleistung schon in den 1980er Jahren aufgelöst wurde und seitdem 
ein langfristiger Disinflationstrend vorherrscht. Dieser ist auf verschiedene 
Faktoren zurückzuführen, die unterschiedlich stark wirken. Lesen Sie im Markt-
kommentar von Vontobel-Chefstratege Christophe Bernard, wie er die weitere 
Inflationsentwicklung einschätzt und welche Alternativen er derzeit für Anleger 
sieht:


"Monetarismus, eine der einflussreichsten Wirtschaftstheorien des 20. Jahrhunderts, 
beruht auf der Annahme, dass Inflation durch eine aufgeblähte Geldmenge verursacht 
wird. Allerdings scheint die Geschichte diese These des amerikanischen 
Wirtschaftsprofessors Milton Friedman zu widerlegen: Die enorme Liquiditätsschwemme 
der großen Notenbanken – eine Situation, die dem von Friedman verwendeten Bild von 
aus einem Helikopter abgeworfenem Geld ähnelt – hat bislang keine erkennbare Wirkung 
auf das Preisniveau. In einem Umfeld, in dem die Renditen von Staatsanleihen 
scheinbar unaufhaltsam nach unten tendieren, werden alternative Anlagen unseres 
Erachtens immer attraktiver." 


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"Inflation ist laut dem Nobelpreisträger Friedman «immer und überall ein monetäres 
Phänomen in dem Sinne, dass sie nur dadurch ausgelöst werden kann, dass die 
Geldmenge schneller als die reale Wirtschaftsleistung zunimmt» («Gegenrevolution der 
Geldtheorie», 1970). Gemäß dieser These wäre, angesichts der beispiellosen 
Liquiditätsspritzen der wichtigsten Notenbanken in den vergangenen Jahren, ein 
Inflationsschub zu erwarten. Dennoch hält der Trend zu immer niedrigeren Preisen in 
den entwickelten Volkswirtschaften an, und Inflationsdruck ist nirgendwo spürbar. 
Bemerkenswerte Ausnahmen in dieser Hinsicht sind einzig Luxusimmobilien, kostbare 
Weine und Kunst. Gleichzeitig treiben die außergewöhnlichen Maßnahmen der 
Zentralbanken die Kurse von Aktien und Anleihen in Höhen, die die Aussichten auf 
zukünftige Renditen schmälern. Die Beziehung zwischen Inflation, Geldmenge und 
Wirtschaftsleistung wurde in den frühen 1980er Jahren unwiderruflich aufgelöst, nur 
rund zehn Jahre nachdem Friedman seine Geldtheorie veröffentlicht hatte. Wir wollen 
an dieser Stelle die Gründe für den langfristigen Trend zu niedrigeren Preisen oder 
sinkender Inflation (Disinflation) analysieren: 


 
1. Die Globalisierung, das heisst, der steigende Anteil der Weltexporte ausgedrückt 
in Prozent des globalen Bruttoinlandprodukts (BIP), hat maßgeblich dazu beigetragen. 
Der Untergang des Kommunismus in den frühen 1990er Jahren und der Beitritt Chinas 
zur Welthandelsorganisation im Jahr 2001 stellten entscheidende Meilensteine dar.  
 
2. Der schwindende Einfluss der Gewerkschaften und das Ende von automatisch an 
die Inflation angepassten Lohnerhöhungen spielen ebenfalls eine Rolle.  
 
3. Technologische Innovation, im Besonderen das Internet, hat die Arbeitspro-
duktivität erhöht und die globale Preistransparenz gefördert. 

4. Nach einer Phase, in der Rohstoffe knapp waren und deren Preise stiegen, 
konnte das Rohstoffangebot deutlich ausgeweitet werden. Dies ließ die meisten 
Rohstoffnotierungen in den vergangenen Jahren deutlich fallen.  
 
5. Allgemein wirkt der Druck, die extrem hohe Verschuldung nach der großen 
Finanzkrise abzubauen, von Natur aus disinflationär. 
 

Inflation am unteren Wendepunkt 


Obwohl wir denken, dass die disinflationären Kräfte auf lange Sicht weiter Bestand 
haben, wirken einige der oben genannten Faktoren vorübergehend weniger 
disinflationär. Es sind dies namentlich die Globalisierung und Produktivität (beide 
stagnieren), ebenso die Rohstoffpreise (am Tiefpunkt angekommen). Infolgedessen 
hat die Inflation höchstwahrscheinlich die zyklische Talsohle erreicht. Da zudem die 
Deflation in der wirtschaftspolitischen Diskussion weit stärker Anlass zur Besorgnis 
gab als die Inflation, werden die Notenbanken alles Notwendige unternehmen, um 
die Preise anzuheben. 


Schweizer und deutsche Anleihen in den meisten Szenarien zu teuer 


Wir wollen nicht das Ende der langjährigen Hausse für erstklassige langfristige 
Staatsanleihen ausrufen. Diese wurde durch die sinkende Inflation, die unablässige 
Suche nach Sicherheit und die Liquiditätsschwemme der Notenbanken ausgelöst. 
Allerdings stellen wir fest, dass die Schweizer oder deutschen Staatsanleihen (in 
der Finanzsprache «Eidgenossen» beziehungsweise «Bunds» genannt) unserer Meinung 
nach derzeit kein angemessenes Risiko-Ertrags-Verhältnis mehr aufweisen, es sei 
denn, die «Bund»-Anleger erwarten die Tilgung in (neuen) deutschen Mark nach 
einem möglichen Zusammenbruch der Europäischen Währungsunion – ein in unseren 
Augen äußerst unwahrscheinliches Szenario. Wir haben deshalb unser Engagement 
in Schweizer und deutschen Staatsanleihen auf null reduziert und empfehlen 
unter den erstklassigen Zinspapieren einzig eine Allokation in US-Staatsanleihen. 
Dagegen haben wir unsere Positionen in liquiden alternativen Strategien weiter 
ausgebaut. Ziel ist dabei, «Absolute Return»-Erträge zu erzielen, die nicht mit 
jenen von Aktien und Anleihen korrelieren. Angesichts des nach wie vor günstigen 
globalen Umfelds halten wir an einer angemessenen Allokation in Aktien und 
Anleihen mit Risikoaufschlag fest. Wir weisen indes darauf hin, dass die Risiko-
prämien in diesen Marktsegmenten wegen der hyperaktiven Notenbanken sinken. 
Die Suche nach alternativen Anlagen muss daher weitergehen."