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12.04.2022:
DPAM | INFLATIONSSPITZE
Köln, den 12.04.2022 (Investmentfonds.de) -
Peter De Coensel, CEO DPAM
Peter De Coensel-Kolumne: "INFLATIONSSPITZE"
Der wahrscheinlich häufigste Fehler, der von Finanzmarktteilnehmern begangen
wird, ist ein Verhalten, das als Extrapolation bezeichnet wird. Extrapolation
tritt häufig bei der Vorhersage des Unbekannten auf. Prognosen beruhen auf
Beobachtungen, die im Laufe der Zeit über den Charakter und die Art einer
wirtschaftlichen Kennziffer gemacht wurden, die dann in die Zukunft projiziert
und extrapoliert werden. Die Prognose, dass die Inflation weiterhin unangenehm
hoch sein wird (d. h. deutlich über 4 %), gewinnt an Boden. Allerdings lauert
hinter der nächsten Ecke die Umkehr des Mittelwerts. Eine Rückkehr zur
Normalität in den nächsten 12 bis 36 Monaten ist wahrscheinlicher als die
Erwartung eines weiteren sprunghaften Anstiegs des heutigen Inflationsindex.
Ich werde Beobachtungen, Markterwartungen und implizite Volatilitätswerte
miteinander vergleichen, um eine Reihe von Daten bereitzustellen, die die
Entscheidungsfindung objektivieren, wenn sich die Inflation auf einem
generationsbedingten Höchststand befindet. Die Extrapolation ist extrem
subjektiv. Ein möglicher US-Verbraucherpreisindex von 8,4 % am Dienstag,
den 12. April, könnte den Höhepunkt darstellen.
Beobachtungen
Die Inflationszahlen setzen sich aus den Komponenten Transport, Nahrungsmittel,
Energieversorger, Wohnungsbau, Mobiliar, Versorgungseinrichtungen, Freizeit,
Kultur, Gastronomie, Tourismus, und weiteren Komponenten zusammen. Im Bereich
Fracht ist zu beobachten, dass der World Container Index Shanghai-Los Angeles
Container Freight Benchmark Rate per 40-Fuß-Box im September 2021 mit
12,424 USD einen Höchststand erreicht hat. Dieser Wert schloss am vergangenen
Freitag bei 8824 USD. Der Baltic Exchange Dry Index erreichte im Oktober 2021
einen Höchststand von 5650, schloss aber letzte Woche bei 2055. Der US CPI
Urban Consumers Used Cars & Trucks NSA YOY% lag im Februar bei +41,2%. Bei der
Veröffentlichung der US-Verbraucherpreisindexzahlen am Dienstag, den 12. April,
wird ein starker Rückgang des Märzwertes erwartet. Im Bereich Energie schauen
wir kurz auf Öl (US-West Texas Intermediate) und Gas (Gas zur physischen
Lieferung zum niederländischen Title Transfer Facility oder niederländischen
TTF-Gas-Spotpreis). Der aktuelle WTI-Mai-Frontkontrakt schloss bei 98,26 USD.
Dieser Kontrakt stieg von 91 USD am 24. Februar sprunghaft an und erreichte
am 8. März einen Höchststand von 123,7 USD. Die Absicherungsintensität der
Ölförderer übertrumpft allmählich die optimistischen Rufe der Spekulanten.
Dasselbe gilt für Gas, denn der niederländische TTF-Spotpreis schloss bei
107,50 EUR pro Megawattstunde. Der Höchststand vom Dezember 2021 in Höhe von
173 EUR wurde nach dem russischen Einmarsch in der Ukraine überschritten und
erreichte einen Höchststand von 212 EUR. Der längerfristige Durchschnitt
bewegte sich zwischen 15 und 20 EUR. Es liegt auf der Hand, dass die Risiken
für die Gasversorgung hoch sind. Ein vorübergehender Waffenstillstand oder
echte Verhandlungen zwischen Russland und der Ukraine scheinen noch in weiter
Ferne. Allerdings haben sich die breit angelegten militärischen Angriffe
Russlands auf den Osten und Südosten der Ukraine verlagert.
Die Wahrscheinlichkeit, dass der Höhepunkt des Konflikts hinter uns liegt,
ist in der vergangenen Woche gestiegen. Der Ausgang dieser Tragödie dürfte sich
noch vor dem Sommer zum Besseren wenden. Die Erwartung eines neuen Anstiegs
der Öl- und Gaspreise gegenüber dem derzeitigen Niveau setzt eine Verschärfung
des Krieges jenseits der ukrainischen Grenzen voraus.
Der Marktindex (Diffusionsindex) der National Association of Home Builders lag
im März bei 79 und damit auf dem niedrigsten Stand seit September 2021. Dennoch
deutet ein Wert dieses Stimmungsindex für Bauunternehmen über 50 auf Optimismus
hin. Dessen ungeachtet sank der Index für künftige Verkäufe von Einfamilien-
häusern von 80 auf 70 und damit auf den niedrigsten Stand seit Juni 2020. Der
steile Anstieg des 30-jährigen Festhypothekenzinses für Eigenheime von 3,25 %
Ende 2021 auf heute 5,06 % spricht Bände. Die Verschärfung der finanziellen
Bedingungen für die Verbraucher auf der Straße ist bereits Realität. Goldman
Sachs verweist auf die immer noch lockeren Finanzbedingungen an der Wall Street.
Zynischer Weise kann man sagen, dass beide Aussagen richtig sind...
In der Tat wächst der Konsens darüber, dass die Güterinflation rückläufig ist.
Es besteht die Gefahr, dass die Dienstleistungsinflation die Oberhand gewinnen
könnte. Wir stellen fest, dass die prozentuale Veränderung des
US-Verbraucherpreisindex für städtische Dienstleistungen abzüglich
Energiedienstleistungen gegenüber dem Vorjahr bei +4,4 % liegt. Das ist ein
30-Jahres-Hoch bei der Dienstleistungsinflation, aber weit entfernt von den
7,9 %, die der US-Verbraucherpreisindex insgesamt zuletzt auswies.
Die Gesamtinflation von rund 8 % in den USA und Europa wurde durch die Inflation
von Gütern verursacht. Der nominale durchschnittliche Stundenlohn in den USA
stieg im Jahresvergleich um 5,6 %, wie am 1. April zusammen mit einer
Arbeitslosenquote von 3,6 % veröffentlicht wurde.
Erwartungen
Die ZEW-Wachstumserwartungen für die USA stürzten im März auf -26,1 ab und
nähern sich damit einem historischen Tiefstand von -48 im März 2020. Die
ZEW-Wachstumserwartungen für die Eurozone liegen bei -38,7 und damit noch näher
am Tiefststand von -48 zu Beginn der Pandemie. Diese Bedingungen werden sich
allmählich auf die Einstellungsintensität der Unternehmen auswirken. Die
Preisgestaltungsmacht bei den Gehältern dürfte sich abflachen ... die
Kündigungsrate (in den USA) erreicht zusammen mit der Inflationsrate einen
Höchststand.
Es heißt, die US-Inflations-Swapmärkte seien besorgt, dass sich die Inflation
von dem längerfristigen FED-Ziel von 2 % entfernt.
Mit einem Fünf-Jahres-Terminkurs-Inflationsswap, der bei 2,73 % den Besitzer
wechselt, hat dieser Inflationsindikator über die letzten acht Jahren eine
Höchstmarke erreicht. Zwischen 2003 und 2014 lag dieses Inflationsmaß im
Durchschnitt bei 2,90 %, während der durchschnittliche Verbraucherpreisindex
in den USA bei 2,3 % lag. In dieser Zeit lag der tatsächliche VPI in den USA
unter den Markterwartungen. Ich kann mich nicht daran erinnern, dass der US-VPI
in dieser Zeit mit Fünf-Jahres-TerminkursInflationsswaps knapp unter 3 % nicht
mehr abgesichert gewesen wäre. Wenn überhaupt, dann könnte sich der Markt in
Richtung 2003-2014 bewegen: Die US-Inflation wird im Durchschnitt deutlich über
der 2,00 %-Marke liegen, wobei die marktbasierten Inflationserwartungen
(deutlich) darüber liegen, da geopolitische und schwache Angebotsrisiken einen
zusätzlichen Aufschlag erfordern.
In der Eurozone haben sich die längerfristigen Inflationserwartungen über die
EUR Fünf-Jahres- Inflationsswap-Terminkontrakte gut bei 2,33% eingependelt.
Die bevorzugte Spanne, an die sich die EZB hält, liegt zwischen 2,00 % und
2,50 %. Auftrag erfüllt!
Die FED und die EZB werden entschlossen reagieren und einen Kurs der
Zinsstraffung einschlagen, der darauf ausgerichtet ist, die aktuellen
Inflationserwartungen zu stabilisieren. Die FED wird Anfang Mai und Mitte Juni
die Zinsen um 50 Basispunkte anheben. Die EZB wird die Märkte auf eine Anhebung
im September vorbereiten.
IMPLIZITE VOLATILITÄT
Die implizite Volatilität von Finanzinstrumenten misst den Grad der Unsicherheit,
der mit einer bestimmten Verteilung der Auswirkungen innerhalb eines bestimmten
Zeitraums verbunden ist. Die implizite Volatilität im Lebensmittel- und Energieroh-
stoffkomplex hat extreme Werte erreicht. Die oben genannten Beobachtungen, die
eine Verbesserung der Angebots- und Nachfragebedingungen vorhersagen, warnen die
Marktteilnehmer davor, die Abwärtsrisiken zu unterschätzen. Die implizite
Volatilität der Renditen hat sich auf einem Niveau eingependelt, das vor der
Finanzkrise 2008-2009 vorherrschte.
Auf den Terminmärkten werden die US-Leitzinsen zwischen April 2023 und April 2024
bei rund 3,00 % erwartet. Die Option auf diesen Swap, die innerhalb eines Jahres
für eine Laufzeit von einem Jahr beginnt, preist jedoch eine implizite Volatilität
von 145 Basispunkten um den prognostizierten Mittelwert von 3,00 % ein. Das
bedeutet, dass die Ergebnisse für einen hohen FED-Fonds-Satz von 4,5 % bis April
2024 gegenüber einem niedrigen Ergebnis von 1,5 % bis dahin verteilt sind. Die
Bedingungen der impliziten Volatilität, die für hochspekulative Öl-, Metall- oder
Getreidebörsen typisch sind, haben die Wertpapiermärkte erreicht. In gewisser Weise
sind die Aktienmärkte weniger empfindlich gegenüber geldpolitischen Entscheidungen
geworden. Moment mal, das könnte genau der Zweck der Währungsbehörden sein.
FAZIT
Nach den Experimenten der Zentralbanken in den letzten 14 Jahren bereiten Powell
und Lagarde die Finanzmärkte auf eine geldpolitische Entlastung vor. Eine solche
Bereinigung führt zu gesünderen Märkten, die künftige Cashflows privater und
öffentlicher Unternehmen zu angemessenen Zinssätzen diskontieren.
Damit sich die Märkte stabilisieren können, muss sich die Inflation beruhigen und
auf die Zielwerte zubewegen. Die Inflationsspitze wird durch Beobachtungen gestützt
und durch Inflationserwartungen angezweifelt, sollte aber durch eine Geldpolitik
im Stil von Volcker überwunden werden. Wenn der Inflationshöhepunkt erreicht ist,
werden sich die langfristigen Renditen auf dem derzeitigen Niveau konsolidieren.
Die Kredit- und Aktienmärkte brauchen noch etwas Zeit, um sich zu beruhigen und
sich von den QE-Zeiten zu erholen.
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Quelle: Investmentfonds.de
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