Allianz Global Investors Markteinschätzung: Navigation für 2011
![](http://www.investmentfonds.de/pictures/StefanScheuer_kl.jpg)
„Bonds mit Kick“: Von Schwellenländern zu Wachstumsländern Wer sich als Anleger bei den Anleihen (engl. „Bonds“) in 2011 allerdings nach einer Extrarendite umsieht – nach „Bonds mit Kick“ also – den könnten die Renditezuschläge, die für Schwellenländeranleihen gegenüber Anleihen der Industriestaaten immer noch gezahlt werden, schon verlocken (vgl. Schaubild 8). Dabei sollten Anleihen jener Staaten favorisiert werden, die über solide Staatshaushalte und hohe Devisenreserven verfügen sowie eine flexible monetäre und fiskalische Politik verfolgen. Vor allem Schwellenländeranleihen in lokalen Währungen könnten aus Investorensicht interessant sein. Je nach Währungsentwicklung kann sich die Währungskomponente als zusätzlicher Performancetreiber positiv auf das Anlageergebnis in der Heimatwährung des Investors auswirken. Der von uns beschriebene Entschuldungs- bzw. „Deleveraging“-Effekt im Rahmen der „Neuen Normalität“ dürfte sich vor allem in den Industrieländern fortsetzen. Denn: Deren Staatsschulden schwollen nach Berechnungen des IWF seit Mitte der 1970er Jahre von 40 % des Bruttoinlandsproduktes in Richtung 110 % an und werden wohl noch weiter zunehmen. Daher: Die Konsolidierungsnöte der privaten und öffentlichen Haushalte dürften in vielen (Industrie-)Ländern die globale Nachfrage und damit auch den Welthandel in ihrer Erholungsdynamik dämpfen. Hingegen konnten die Schwellenländer ihre Staatsschulden abbauen. Ihnen gelang es, die Staatsverschuldung auf circa 40 % ihres Bruttoinlandsproduktes zu senken. Tendenz weiter fallend. Sie sind also etwa dort angekommen, wo sich die Industriestaaten seit den 1950er Jahren im günstigsten Fall befanden. Aktive Leistungsbilanzen, hohe Devisenreserven und verbesserte Schuldenrelationen auf der fiskalischen Seite dürften auch der Grund sein, warum die Schwellenländer trotz Finanzmarktkrise kaum Ratingverschlechterungen verzeichneten. Teilweise kam es sogar zu Verbesserungen. In der Gesamtbetrachtung sind somit die Schwellenländer zu Wachstumsländern geworden. Aktien vs. Anleihen –(Bewertungs-)Divergenz selten so groß Gewinnschätzungen 2011 – realistisch? Die positive wirtschaftliche Entwicklung spiegelte sich in 2010 auch in den Gewinnschätzungen der Analysten. So hoben diese im Verlauf des Jahres ihre Schätzungen – basierend auf Daten des Datenanbieters I/B/E/S – mit zunehmender konjunktureller Erholung und positiven Signalen seitens der Unternehmen kontinuierlich an. Doch mit Blick auf 2011 und der damit verbundenen Unsicherheit über die zukünftige wirtschaftliche Entwicklung wurden die Gewinnschätzungen angepasst. So erwarten die Analysten per Ende November 2010 für das Gesamtjahr 2011 ein Gewinnwachstum von 14 % für den S&P 500 bzw. 16 % für den EURO STOXX – nach 20 % bzw. 23 % zu Beginn des Jahres 2010. Den positiven Gewinneinschätzungen liegen unter anderem die hohe Nachfrage der Schwellenländer, die strikte Kostendisziplin der Konzerne während und nach der Finanzmarktkrise sowie der schwache Euro zu Grunde, der vor allem Exportländern wie Deutschland geholfen hat. So könnten Margen und Gewinne positiv überraschen. Zudem sollte sich die Wachstumskraft der Schwellenländer in den Umsatzzahlen der exportorientierten Unternehmen widerspiegeln. Allerdings: Nachlassende Frühindikatoren für die G-7-Staaten könnten auch die Analysten für das nächste Jahr etwas vorsichtiger werden lassen.
Bewertungen attraktiv – Kurspotenzial noch nicht ausgeschöpft Eine von Seiten der Analysten erwartete positive Gewinnentwicklung und eine attraktive Bewertung, die sowohl auf Basis des Kurs-Gewinn-Verhältnisses (KGV) als auch des Kurs-Buchwert-Verhältnisses (KBV) günstig erscheint, bietet dem Markt die fundamentale Unterstützung (basierend auf den Gewinnschätzungen für die nächsten 12 Monate). Bewertungsseitig erscheint Europa am attraktivsten, relativ betrachtet zum Weltaktienmarkt (MSCI Welt) gegenüber Nordamerika und Asien-Pazifik mit einem Abschlag von gut 10 %. Doch auch die Schwellenländer bieten – trotz ihres Aufschlags von circa 5 % gegenüber dem Gesamtmarkt – eine interessante Anlagemöglichkeit. Denn nach der Finanzmarktkrise ist Wachstum ein „knappes Gut“ geworden. Und die Umsatz- und Gewinndynamik vieler Konzerne in den Schwellenländern dürfte in deren Bewertungen noch nicht ausreichend reflektiert sein. So scheint mit Blick auf die Bewertungen von Aktien das Kurspotenzial noch nicht ausgeschöpft. Auch war in den letzten 20 Jahren noch nie die Divergenz so groß – zwischen 2,8 % Rendite von 10-jährigen US-Staatspapieren (Stand: Ende November 2010) und der derzeitigen Aktienrendite von über 8 % (Unternehmensgewinne des MSCI Welt der nächsten 12 Monate dividiert durch Marktkapitalisierung).
Dividendenrenditen teils höher als Anleiherenditen Hinzu kommt eine attraktive Dividendenrendite, die bei europäischen Konzernen mit circa 3,2 % (auf Basis des MSCI Europa) und bei japanischen Unternehmen mit rund 2,1 % (auf Basis des MSCI Japan) über der Rendite der jeweiligen 10-jährigen Staatsanleihen liegt. Hierbei handelt es sich aber nur um eine Durchschnittsbetrachtung, denn einzelne Sektoren wie zum Beispiel der Versorgersektor weisen aktuell eine durchschnittliche Dividendenrendite von mehr als 4 % aus. Einzig nordamerikanische Firmen zahlen eine geringere Dividendenrendite (circa 2,0 % auf Basis des MSCI Nordamerika) als vergleichsweise mit 10-jährigen US-Treasuries zu verdienen ist. Dabei gilt allerdings zu berücksichtigen, dass die US-Konzerne im Vergleich zu europäischen Vertretern viel mehr Gebrauch von Aktienrückkäufen machen. In 2009 wurden in der Summe 138 Mrd. USD für den Rückkauf eigener Aktien ausgegeben, was einem Minus von fast 60 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Doch durch die gestiegenen Gewinne der Unter- nehmen im abgelaufenen Jahr dürfte sich auch die Summe der Aktienrückkäufe erhöhen. Beispiel: Allein im ersten und zweiten Quartal 2010 kauften US-Unternehmen bereits 133 Mrd. USD an eigenen Aktien zurück. Übernahmen 2011 – ein zusätzlicher Treiber? Die strikte Kostendisziplin zusammen mit dem Wirtschaftsaufschwung führte dazu, dass die Unternehmen einen hohen Bestand an „Cash“ in ihren Bilanzen ausweisen können. Diese freie Liquidität könnte in 2011 neben der Tilgung von Verbindlichkeiten auch für höhere Dividenden oder Aktienrückkaufprogramme genutzt werden. Bereits im zweiten Halbjahr 2010 zeichnete sich unter den Unternehmen ein gewisser Trend ab: Übernahmen (engl. „Mergers & Acquisitions“) standen auf der Agenda. Zwar erreichte das globale Transaktionsvolumen mit 1,8 Billionen USD bei weitem nicht das Rekordniveau aus dem Jahr 2007 mit über 4 Billionen USD, doch dürfte sich dieser Trend nächstes Jahr fortsetzen. Die attraktive Bewertung vieler Firmen in Verbindung mit dem hohen „Cash“-Bestand, der nach lohnender Rendite sucht, dürfte vor allem im Bereich der Small und Mid Caps zu beobachten sein. Zudem ist in Unternehmen mit hohem Umsatzanteil in den Industrieländern organisches Wachstum ein „knappes Gut“, so dass sie zunehmend nach externen Expansionsmöglichkeiten bzw. attraktiven Nischen Ausschau halten dürften. Von dieser Entwicklung könnten die Aktienmärkte zusätzlichen Rückenwind erhalten. Welcher Investmentstil steht in der Pole-Position? Small Caps waren 2010 der Favorit und sollten auch in 2011 den Takt angeben. USSmall Caps weisen per Ende November 2010 ein KGV von circa 31 gegenüber großkapitalisierten US-Unternehmen (US-Large-Caps) mit einem KGV von circa 16 aus (Basis: MSCI USA Small Cap bzw. Large Cap). Sie scheinen demnach ambitioniert bewertet zu sein, doch mit Blick auf 2011 sollte diese Prämie gerechtfertigt sein: • Im Zuge der konjunkturellen Erholung dürfte bei Small Caps mit hohen Gewinnwachstumsraten zu rechnen sein. • Zunehmende Übernahmefantasien gerade im Small-Cap-Bereich könnten sich als zusätzlicher Performancetreiber entwickeln. In Europa sind Small Caps moderater bewertet, d. h. sie weisen ein KGV von circa 17 auf gegenüber Large Caps mit einem KGV von circa 15, jeweils per Ende November 2010 (Basis: Stoxx Europe Small Cap 200 bzw. Stoxx Europe Large Cap 200). Dabei erscheinen Small Caps nur auf den ersten Blick als „teuer“, denn auf Basis des KBV handeln US-Small-Caps im Vergleich zu US-Large-Caps per Ende November 2010 mit einem Abschlag von circa 15 %. In Europa hingegen weisen Small Caps auf Basis des KBV (Basis: Stoxx Europe Small Cap 200) gegenüber Large Caps aktuell eine Prämie von 6 % auf. In der Pole-Position könnten auch Wachstumsaktien (Growth-Werte) stehen. Denn Wachstumswerte dürften stärker von der zyklischen Erholung der Weltwirtschaft, ausgehend von den Emerging Markets, profitieren als ihre Pendants auf der wertorientierten Seite (Value-Werte). Die Hoffnung auf ein überdurchschnittliches, zukünftiges Umsatz- und Gewinnwachstum rechtfertigt dabei einen gewissen Aufschlag im Vergleich zu Value-Werten (circa 20 % per Ende 2010). Allerdings liegt diese Wachstumsprämie nach wie vor unterhalb des langfristigen Durchschnitts (seit 1998), trotz der guten Performance im abgelaufenen Jahr. Und: Wachstumswerte sollten nach Rezessionen weiterhin überproportional von besseren Unternehmensperspektiven profitieren. 2011: Der weite Weg in die „Neue Normalität“ Um die vor uns liegende Strecke in 2011 gut zu meistern, sollten Anleger Aktien gegenüber Anleihen übergewichten. Dabei gilt es aber, einige Schlaglöcher wie die steigende Staatsverschuldung der Industrieländer bzw. der EU-Peripheriestaaten zu umfahren. Zudem erscheinen die Gewinnschätzungen für 2011 noch zu ambitioniert. – Allerdings sollte sich das Sentiment durch wieder verbesserte Konjunkturaussichten aufhellen. Hinzu kommen die unverändert günstige Bewertung und die freie, nach renditeträchtigen Anlageformen suchende Liquidität, die in 2011 für eine gute Straßenlage sorgen dürften.
Disclaimer: Diese Meldung ist keine Empfehlung zu einer Fondsanlage und keine individuelle Anlageberatung. Vor jeder Geldanlage in Fonds sollte man sich über Chancen und Risiken beraten und aufklären lassen. Der Wert von Anlagen sowie die mit ihnen erzielten Erträge können sowohl sinken als auch steigen. Unter Umständen erhalten Sie Ihren Anlagebetrag nicht in voller Höhe zurück. Die in diesem Kommentar enthaltenen Informationen stellen weder eine Anlageempfehlung noch ein Angebot oder eine Aufforderung zum Handel mit Anteilen an Wertpapieren oder Finanzinstrumenten dar.
Risikohinweis: Die Ergebnisse der Vergangenheit sind keine Garantie für künftige Ergebnisse. Die Aussagen einer bestimmten Person geben deren persönliche Einschätzung wieder. Die zur Verfügung gestellten Informationen erheben keinen Anspruch auf Vollständigkeit und stellen keine Beratung dar.