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18.06.2026

Schroders | Wie stark k�nnen die Risiken von Private Credit auf die �ffentlichen M�rkte �berschwappen?

Duncan Lamont, Head of Strategic Research bei Schroders

Die Software-Dimension und KI

Investmentfonds.de | Frankfurt am Main, 18.06.2026 - Private-Credit-Fonds haben in der Vergangenheit gerne Kredite an Softwareunternehmen vergeben. Deren Gesch�ftsmodell mit wiederkehrenden Geb�hren f�hrte zu stetigen und vorhersehbaren Cashflows, was sie zu passenden Kreditnehmern machte. Historisch betrachtet waren auch die sektoralen Ausfallraten niedrig. Viele Fonds sammelten zudem erhebliche Geldmittel von institutionellen Anlegern wie Versicherungsgesellschaften und, in manchen Strukturen, von Privatanlegern ein. Diesen stetig wachsenden Kapitalzufluss mussten sie rasch investieren, um erste Renditen f�r ihre Anleger und Geb�hren f�r sich selbst zu erwirtschaften, mit einer Tendenz zu den Sektoren, die sie als die widerstandsf�higsten erachteten. Softwareunternehmen wollten Kredite aufnehmen und Private-Credit-Fonds wollten Kredite vergeben. Infolgedessen konnten einige der gr��eren Private-Credit-Fonds bis zu 40 Prozent in dem Sektor investiert sein, w�hrend die Quote im Durchschnitt bei ungef�hr 20 Prozent liegen d�rfte.

Dies war alles in Ordnung, bis k�nstliche Intelligenz (KI) in diesem Jahr Bedenken hinsichtlich der Best�ndigkeit der k�nftigen Cashflows vieler Softwareunternehmen aufwarf. Das f�hrte zu Fragen �ber die Qualit�t der Verm�genswerte in diesen Fonds und verdeutlichte die M�glichkeit, dass einige dieser Kredite mit wenig Puffer f�r Abw�rtsrisiken bepreist worden waren. Es ist unwahrscheinlich, dass dieser Aspekt auf den Softwaresektor beschr�nkt ist.

Software sollte man am besten nicht als alleinige Risikoquelle, sondern als Stresstest f�r den Markt betrachten. Die dadurch verursachten Spannungen haben Unterschiede in der Liquidit�t und Bepreisung verschiedener Arten von Private-Credit-Fonds aufgezeigt, die in gleiche oder �hnliche Basiswerte investieren. W�hrend traditionelle Private-Credit-Fonds geschlossen sind und eine festgelegte Laufzeit besitzen, z. B. sieben Jahre, legen viele Verm�gensverwalter auch Fonds auf, die mehr Liquidit�t bieten. Business Development Companies (BDCs) in den USA sind die bekanntesten. Einige davon sind an der B�rse notiert, was es Anlegern erm�glicht, t�glich Anteile daran zum aktuellen Aktienkurs zu kaufen und zu verkaufen. Teilweise aufgrund der Bedenken rund um den Softwaresektor sind diese Aktienkurse auf Abschl�ge von 15 bis 20 Prozent gegen�ber dem ausgewiesenen Nettoinventarwert (NAV) der Fonds gefallen. NAVs werden nur selten aktualisiert. Eine Interpretation lautet, dass Anleger diese NAVs f�r zu hoch halten und mit einer Senkung rechnen.

Andere Produkte, wie nicht gehandelte BDCs und Interval-Fonds, investieren h�ufig in �hnliche Verm�genswerte, bieten jedoch periodische Liquidit�t, z. B. quartalsweise, zum NAV. Es gibt Grenzen daf�r, wie viel von dem Fonds jedes Quartal verkauft werden darf, typischerweise 5 Prozent.

Es ist leicht, das Potenzial f�r Probleme zu erkennen. Anleger k�nnen den Antrag stellen, ihr Geld zum NAV aus dem nicht gehandelten Fonds abzuziehen, oder Anteile am gehandelten Produkt mit einem Abschlag von 10 bis 20 Prozent auf den NAV verkaufen. �hnliche Verm�genswerte, unterschiedliche Liquidit�t, unterschiedliche Bepreisung, aber alles f�hrt zu einem v�llig vorhersehbaren Ergebnis: massenhafte R�cknahmeantr�ge und ein �Gating" der R�cknahmen bei den nicht gehandelten Fonds. Dieses Gating, bei dem Anlegern mitgeteilt wird, dass sie bis zu einem k�nftigen Quartal warten m�ssen, um ihr Geld zur�ckzuerhalten, ist ein Konstruktionsmerkmal dieser Fondsstrukturen, kein Fehler. Es bedeutet nicht, dass die Kredite in diesen Fonds Verluste erleiden, lediglich, dass es eine zu gro�e gleichzeitige Nachfrage von Verk�ufern gibt.

Ohne Gating w�ren die Fonds gezwungen, Verm�genswerte schnell zu verkaufen, um Geld f�r die Deckung der R�cknahmen zu beschaffen. Wer versuchte, sein Haus innerhalb einer Woche zu verkaufen, w�rde einen schlechteren Preis erzielen als bei einem geordneten Verkaufsprozess. Das gleiche Prinzip gilt hier. Wenn ansonsten solide Verm�genswerte schnell zu einem schlechten Preis verkauft werden m�ssten, w�rden die verbleibenden Anleger im Fonds darunter leiden. Das Gating ist darauf ausgelegt, diese verbleibenden Anleger zu sch�tzen.

Ein wichtiger Punkt hierbei betrifft das Erwartungsmanagement. Anleger in technologie- oder softwareorientierten Risikokapitalfonds w�rden nicht �berrascht sein, wenn die Performance aufgrund von Bedrohungen f�r den Softwaresektor litte. Es handelt sich um eine bewusste Positionierung. Der Unterschied bei Private Credit liegt darin, dass viele Anleger in diesen Fonds glaubten, in einen diversifizierten Pool von Krediten an mittelst�ndische Unternehmen zu investieren, in Wirklichkeit jedoch eine gro�e Sektorwette eingegangen sind. Dies geschah unbeabsichtigt. Viele Anleger haben die Konstruktionsrisiken, die in diesen Fonds eingebettet sind, m�glicherweise nicht vollst�ndig erfasst.

Wie stark sind Anleger in �ffentlichen Anleihe- und Kreditm�rkten dem Geschehen bei Private Credit ausgesetzt?

Unter der Annahme, dass dies als Liquidit�tsrisiko und nicht als Solvenz- oder Ausfallrisiko f�r Softwareunternehmen einged�mmt wird, werden die Auswirkungen auf die Finanzm�rkte vor�bergehend sein, und die �ffentlichen M�rkte haben insbesondere nichts zu bef�rchten.

Interessanter ist die Frage, was passiert, wenn sich dies in ein echtes Kreditrisiko f�r Softwareunternehmen verwandelt. Dies l�sst sich entlang zweier Hauptlinien betrachten: die direkte Exponierung im Softwaresektor und/oder gegen�ber BDCs sowie die indirekte Exponierung �ber den Bankensektor. Banken sind Kreditgeber f�r Softwareunternehmen und Private-Credit-Fonds.

Finanzwerte machen einen gro�en Teil der Investment-Grade-Unternehmensanleihem�rkte aus (bei High-Yield und Krediten sind sie weit weniger vertreten), w�hrend die globale Finanzkrise die gesamtwirtschaftlichen Risiken verdeutlichte, die entstehen k�nnen, wenn Banken eine Welle von Ausf�llen erleiden. Erfreulicherweise ist das Risiko in beiden F�llen gering.

Software macht nur ein bis zwei Prozent der Investment-Grade-Anleihem�rkte und zwei bis vier Prozent der High-Yield-M�rkte aus, ein Bruchteil der von der Private-Credit-Branche gehaltenen �ber 20 Prozent. Der Leveraged-Loan-Markt ist im Softwaresektor st�rker exponiert als der Anleihemarkt, insbesondere in den USA, aber selbst hier sind die Zahlen im Verh�ltnis zu Private Credit niedrig.

Es ist nicht nur so, dass die Exponierung geringer ist, sie ist auch von h�herer Qualit�t. Die Kreditfundamentaldaten auf den �ffentlichen M�rkten sind st�rker als bei Private Credit: Der Verschuldungsgrad ist niedriger und die Zinsdeckung h�her. Das Ausfallrisiko bei Investment-Grade-Anleihen ist vernachl�ssigbar (die mittlere j�hrliche Ausfallrate seit 1920 betrug 0 Prozent und der Durchschnitt lag bei unter 0,1 Prozent, was bedeutet, dass durchschnittlich 99,9 Prozent der Kreditnehmer pro Jahr nicht ausfielen). Bei High-Yield-Anleihen ist die Zinsdeckung etwa doppelt so hoch wie bei Private Credit. Anleger in diesen Bereichen haben einen weitaus gr��eren Sicherheitspuffer als bei Private Credit.

Von diesen ist der einzige, der echte Bedenken aufwirft, der US-Kreditmarkt. Er ist im Softwaresektor deutlich st�rker exponiert als andere �ffentliche M�rkte, und diese Exponierung ist von merklich niedrigerer Qualit�t, insbesondere im Vergleich zum europ�ischen Kreditmarkt. 64 Prozent des US-Software-Kreditmarkts sind mit B- oder schlechter bewertet (einschlie�lich nicht bewerteter Anleihen), mehr als das Doppelte der 31 Prozent in Europa.

Was ist mit den Banken?

Einige der Bankprobleme von 2008 entstanden durch direkten Betrug (zweifelhafte Kredite), hohe Exponierung im Immobilienmarkt, verst�rkt durch Hebelwirkung, in einer Welt, in der niemand wusste, wer welchem Risiko ausgesetzt war (mangelnde Transparenz). Diese Hebelwirkung war sowohl innerhalb des Bankensystems vorhanden (lockere Regulierung) als auch durch komplexe Derivate (CDO-squared etc.).

Um den letztgenannten Punkt zu unterstreichen: Es waren rund 1,2 Billionen US-Dollar an Subprime-Hypotheken ausstehend, aber �ber synthetische Strukturen wurde ein Vielfaches dieses Betrags an Risikovolumen geschaffen. Synthetische CDOs � die nicht durch tats�chliche Kredite finanziert wurden, sondern hypothekenbesicherte Wertpapiere durch Kreditausfallswaps referenzierten � erm�glichten es Anlegern, wiederholt Long- und Short-Positionen auf dieselben zugrundeliegenden Anleihen einzugehen, was das effektive Risikovolumen im gesamten Finanzsystem erheblich vergr��erte.

Keines dieser Risiken des Bankensektors ist heute bei Private Credit in vergleichbarem Ma�e vorhanden. Die Verst�rkung durch Derivate ist minimal � Private Credit umfasst direkte Kredite zwischen zwei Parteien. Und der Verschuldungsgrad ist insgesamt geringer. BDCs nehmen Kredite zu einem LTV von etwa 50 Prozent auf (einem Verh�ltnis von Schulden zu Eigenkapital von ca. 1x). Wenn man dies als Beispiel nimmt, w�rden 500 Milliarden US-Dollar an Branchenverm�gen etwa 500 Milliarden US-Dollar an Schulden entsprechen. Im Vergleich dazu waren die LTVs bei Immobilien im Vorfeld der globalen Finanzkrise deutlich h�her, wenn Mezzanine-Kredite und andere Finanzierungen ber�cksichtigt werden.

Die Bankkreditvergabe an Private Credit erfolgt auf konservativer Basis und stellt kein systemisches Risiko f�r die Wirtschaft dar.

Gro� genug, um ein Risiko darzustellen?

Direct Lending hat mittlerweile eine �hnliche Gr��e wie die High-Yield- und Leveraged-Loan-M�rkte. K�me es zu einem Stillstand, k�nnte dies eine wichtige Finanzierungsquelle f�r den Unternehmenssektor beseitigen, mit breiteren wirtschaftlichen Auswirkungen. Aber realistischerweise ist dies gewisserma�en ein Scheinargument.

Viele Private-Credit-Kredite finanzieren Private-Equity-Transaktionen. Private Equity sitzt auf einem Rekordbetrag an trockenem Pulver � also eingeworbenem, aber noch nicht investiertem Kapital �, f�r dessen Einsatz Fremdkapital zum Abschluss von Transaktionen ben�tigt wird. Die Bankenregulierung nach der globalen Finanzkrise bedeutet, dass die Banken nicht in der Lage oder nicht bereit sind, Finanzierungen auf den h�heren Verschuldungsniveaus bereitzustellen, die f�r diese Transaktionen typisch sind. Sofern sich daran nichts Wesentliches �ndert, werden andere Kreditgeber gebraucht, um diese L�cke zu f�llen. Private Credit und Leveraged Loans spielen dabei eine wichtige Rolle.

Ein viel wahrscheinlicherer �bertragungsmechanismus als ein vollst�ndiger Stillstand ist eine Neubewertung. Wenn Anleger sich zur�ckz�gen, w�rde die Finanzierung knapper werden und die Spreads f�r neue Kredite steigen, was dann wieder mehr Investoren in den Bereich locken w�rde.

Fazit

Die systemischen Risiken durch Private Credit sind gering. Die direkte und indirekte Exponierung der �ffentlichen M�rkte ist ebenfalls gering, und die bestehende Exponierung ist von h�herer Qualit�t als im Private-Credit-Bereich. Es ist kein systemisches Problem f�r die �ffentlichen M�rkte � wenngleich es ein bedeutsames Stressereignis innerhalb der privaten M�rkte selbst darstellt.

Die Spillover-Effekte auf die Finanzm�rkte aus den Spannungen auf dem Private-Credit-Markt und die Sorgen �ber die Auswirkungen von KI auf Software, einschlie�lich des relativ undifferenzierten Verkaufs von Software-Anleihen, f�hren ebenfalls zu Chancen. Obwohl das Narrativ der KI-Disruption real ist und eine sorgf�ltige Kreditauswahl rechtfertigt, glauben wir, dass der Markt in einigen F�llen �berkorrigiert hat � indem er Niveaus von Disruptionsrisiko eingepreist hat, die noch nicht durch die zugrundeliegenden Fundamentaldaten gest�tzt werden. Es gibt Chancen f�r aktive Investoren.

Paradoxerweise k�nnten die Spannungen, denen Private-Credit-Fonds ausgesetzt sind, als dringend ben�tigte Lernm�glichkeit f�r Regulatoren und Fonds gleicherma�en angesehen werden, was zu Innovationen in der Strategiegestaltung f�hren k�nnte, d. h. bei Bewertungsans�tzen und mehr Flexibilit�t, um Liquidit�t und zyklische Schwankungen besser zu steuern.

Eine Marktbereinigung sollte auch bedeuten, dass die private Kreditvergabe etwas von ihrer �berhitzung verliert � die Spreads waren f�r die Qualit�t der Unternehmen, denen sie Kredite gew�hrt haben, niedrig und die Kreditvergabestandards haben sich stark gelockert. Eine Korrektur in diesen Punkten d�rfte f�r den Markt k�nftig gesund sein.

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Quelle: Investmentfonds.de

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